【选载·保险资金股权投资问题研究】保险资金股权投资模式创新
保险资金股权投资问题研究
陈文辉 等著
中国金融出版社 2014年1月出版
内容简介
股权投资是国际保险资产配置的一个重要组成部分。与发达国家相比，我国股权投资市场还不够成熟，保险机构的股权投资业务也是从2010年以来才进入规范化和常态化发展阶段。
本书在梳理发达国家股权投资发展历程及监管情况的基础上，分析了我国保险资金投资股权的主要方式、运作模式和风控措施，初步探索了今后我国保险资金开展股权投资的可能模式及部分重点投资领域。
同时，本书对市场化条件下我国股权投资监管制度的设计进行了思考，并从宏观和行业两个方面提供了促进保险资金股权投资健康发展的政策建议。
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保险资金股权投资模式创新
在保险资金股权投资创新方面，模式创新是重要的方向。保险资金开展股权投资的模式选择上是委托投资优于自行投资，产品管理优于专户管理，即保险公司投资认购具有较高股权投资管理能力的资产管理机构发起设立的股权投资基金等金融产品是保险资金最优的股权投资模式。但我国各家保险公司资产规模和资产管理组织形式差异性比较大，因此具体到不同类型的保险公司可以根据成本及收益分析选择不同的产品化委托投资模式。
对于综合实力强的大型保险集团公司，各成员单位的保险资金可以通过投资认购集团旗下的股权投资平台或者保险资产管理公司股权投资部门发起设立的股权投资基金等金融产品开展直接股权投资，或者认购母基金开展间接股权投资。
而对于资产规模较小尤其是没有自有保险资产管理公司的保险公司，由于新设股权投资平台或团队的成本较高，可以综合考虑成本和收益情况，着重考虑通过投资认购其他保险资产管理机构或股权投资机构发起设立的股权投资基金等金融产品开展直接和间接股权投资。
监管机构应鼓励保险资产管理公司和保险公司专业股权投资平台针对保险资金投资需求，设计并发起设立股权投资计划，并研究发布相关监管政策，规范股权投资计划的发起设立、销售、投资的全过程。
股权投资计划更适合保险资金的投资需求
1. 中国当前主流PE基金并不能完全满足所有保险资金对于股权投资的需求。当前中国市场上主流的PE基金，不论成长基金、并购基金、新兴战略产业基金，都存在PE基金中普遍存在的J - Curve，即在基金投资期的前2 ~3年，由于支付管理费用，投资基金的整体净现金流持续为负，直到基金投资收益开始回收，投资人的基金投资净现金流才逐渐提高、转负为正，随着基金投资收益回收规模和速度的提升，净现金流迅速上升，致使基金投资人在整个基金存续期内的净现金流呈现J 形的走势。
2. 从保险资金对于PE基金的了解程度和信任程度看，PE基金获得保险资金的充分信任还需要一个过程。中国的PE基金行业整体而言快速全面发展也就是从2000 年前后开始，PE基金行业的发展历史不过十二三年，单个PE基金的管理公司的历史则更为有限，PE基金的管理团队、历史业绩、品牌和声誉都需要更长的时间来检验。尤其是近两年由于二级市场表现不理想，IPO 长时间暂停审核，导致PE基金的主要退出通道封闭，这将对所有PE基金未来业绩产生重大不利影响，也将加速PE基金行业的分化和波动。
保险资金虽然已有多项PE基金投资案例已经实施，但就全行业而言，对于PE基金的投资还是非常谨慎的，尤其是PE基金投资规模大、投资期限长、投资后2－3 年内无法实现任何回报甚至是负回报(考虑管理费) 的现实情况，使得诸多保险资金裹足不前。
因此，在创新方面，保险资产管理公司和保险公司专业股权投资平台发起设立更加适合保险资金风险收益特征的股权投资计划产品，将是解决上述问题的有效方案。
股权投资计划的创新方向
股权投资产品可以针对保险资金的风险收益特征，设计享有当期回报、优先退出等特殊的交易结构，使得保险资金在股权投资中找到更加清晰准确的投资定位，获得更加稳定、安全的股权性投资回报。
1. 股权投资产品可以针对具体的单一股权投资项目而设立，使得保险资金决策时更具有针对性，对于该项投资的风险有更加清晰准确的判断。
2. 股权投资产品也可以成为PE基金的一个单一特殊投资人(特定LP)，要求PE基金设计稳定的当期回报、确定性更高的退出安排等交易架构，使投资人在收益安全性上高于基金的其他投资人。
3. 股权投资产品可以协助中小保险公司降低在直接股权投资中所需要投入的人力物力，通过购买保险资产管理公司和保险公司专业股权投资平台发起设立的优质股权投资产品实现投资，进而促使整个保险行业的股权投资更为集约化、更高效。同时，股权投资产品通过向多家保险公司发行募集，聚集多家保险公司的投资资金，可以不受单家保险公司投资能力的限制，扩大投资规模，提升对被投资企业的谈判地位，获取更优惠的投资条件。
4. 允许有丰富投资经验、有成熟投资团队、有严格的决策体系和风控流程的保险资产管理公司和保险公司专业股权投资平台发起设立并管理股权投资产品，有利于提升机构的投资能力，为下一步推出更为市场化的产品，并在更广泛市场中参与市场竞争打下坚实基础。
需要关注的问题
1. 股权投资计划是否可以作为合格LP 投资有限合伙企业(PE基金)。
根据《中华人民共和国合伙企业法》的规定，合伙企业是指自然人、法人和其他组织依照本法在中国境内设立的普通合伙企业和有限合伙企业。有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。虽然在实际操作中，信托计划作为合伙企业的有限合伙人已经较为常见，但股权投资计划是否可以成为有限合伙人还需要法律上的明确，也需要获得合伙企业登记管理部门的认可。
2. 股权投资计划作为拟上市企业的股东资格的问题
信托计划投资拟上市企业所遭遇的股东资格问题可作为参考。因考虑到信托计划的投资者人数众多，证监会因担心信托计划持股未上市企业可能变相突破企业上市前股东人数不得超过200 人的规定，因此，按照证监会审批IPO 的惯例，有信托计划持股的，会要求清退或转让，否则不予通过。
虽然股权投资计划是私募形式募集，一般投资者数量要远低于信托计划，但股权投资计划投资未上市企业是否会像信托计划一样被证监会认定为不合格的股东而影响上市进程，在政策上仍具有较大不确定性。
（本文节选自中国金融四十人论坛书系之《保险资金股权投资问题研究》，作者系CF40成员、中国保监会副主席陈文辉；本书及中国金融四十人论坛书系其他图书简介请点击页面左下角“阅读原文”）
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